一、本輪美元指數周線級別反彈因何而起？

去年3月，美聯儲開啟了史無前例的加息周期以降低通脹，美元指數迅速走高。同時，歐元作為影響美元指數權重最大的貨幣，在去年地緣沖突的影響下，歐洲面臨能源短缺和高通脹的雙重困局，導致歐洲的加息力度和反應時間遠沒有美聯儲迅猛，進一步支撐了美元走強。自去年下半年后，美國在經濟陷入技術性衰退和通脹見頂回落的情況下放緩加息步伐，同時歐洲地區能源危機化解并“平穩過冬”，加息力度開始領先美國，造成美元指數開始回落。但近期美國公布的通脹和經濟數據均大超市場預期，證偽了當前市場的美聯儲“由鷹轉鴿”預期，美元指數出現周線級別反彈。基于以下三個視角，我們認為此輪美元強勢周期并不會很快結束。

(資料圖片僅供參考)

二、為何本輪美元強勢周期并不會很快結束？

一是近年來美國提出的制造業振興戰略效果顯著，疊加去年中國疫情影響，制造業加速回流美國，美國國力有所恢復。同時，在地緣沖突下，出于安全因素考慮，歐洲與美國關系得以緩和。特別是中期選舉中，美國國內最具破壞性的力量共和黨特朗普派一敗涂地，美國內政外交中幾個長期最為關鍵底層問題得到極大緩解。

二是在疫情后美國財政大放水，以及地緣沖突等事件的影響下，美國居民、企業和金融部門的資產負債表均得到一定程度的修復。且在今年歐洲地緣沖突或步入“終局”以及中美關系再度遇冷的環境下，全球資金避險情緒將進一步升溫，驅動資金回流美國，從而增加美國經濟的韌性。

三是在美國大選的壓力下，拜登政府為在明年實施寬松的貨幣政策來刺激經濟，必須在今年尤其是今年上半年維持“鷹派”以降低通脹。同時，近期鮑威爾等官員的講話，以及白宮對其經濟團隊的調整，均證偽了美聯儲態度將快速“由鷹轉鴿”。

三、美元與人民幣強弱趨勢逆轉，北上資金流入邊際放緩

對于北上資金，不要簡單按照16-20年的慣性思維理解為長期的“聰明錢”。我們統計了2015-2022年萬得全A在指數底部和頂部5/10/15個交易日前后，北上資金流入規模的方差變化情況，發現在2020年后，北上資金在市場反轉時流入流出幅度變化明顯增大，反映了北上資金在近兩年開始注重短期交易效果，而對于長期配置的屬性邊際降低。這也啟示我們，去年11月以來，流入A股市場的這部分“熱錢”，或在美元走強的背景下加速流出，因此，至少在今年上半年，指數上行或將階段性承壓。從結構上來看，在北上資金大幅流入的三個月里，北上資金的重倉方向：上證50、消費股(食品飲料、家電等行業)將面臨相對更大的調整壓力。

四、如何看待未來美元指數與A股“否極泰來”演繹？

2023/02/01至2023年2季度：2月1日美聯儲議息會議落地意味著周線下跌階段美元指數回落的利多出盡。在市場預期美聯儲將由鷹轉鴿時，經濟數據超預期以及鮑威爾等官員的“鷹派”講話皆證偽了美聯儲由鷹轉鴿預期，今年上半年，美元指數將延續2月初以來的周線反彈趨勢。面對國內經濟復蘇的“強預期，弱現實”，兩會政策的不及預期，以及地緣沖突和中美關系降溫，內資或仍持相對保守態度，而在美元與人民幣強弱趨勢逆轉延續的情況下，北上資金也將邊際流出，A股或出現季度級別調整。從配置方向上來看，回避此前外資重倉以及與經濟高度相關的板塊，如：食品飲料、家電等，適當配置軍工、計算機、中藥、公用事業等進行防御。

2023年2季度至2023年3季度：美聯儲結束加息，但鑒于明年大選的壓力，美聯儲將維持高利率一段時間以降低通脹至合意水平，此時美元指數將在高位保持震蕩。這一階段北上資金流出放緩，對于A股市場的影響也將有所減弱，而在國內經濟逐漸復蘇以及穩增長政策相繼發力的背景下，A股市場開始“以我為主”，市場資金轉向內資長線驅動，A股牛市將逐步開啟。從配置結構來看，這一階段重點關注低估值的權重股，如券商、保險、國企央企、上證50等。

2023年4季度至2024年1季度：美國通脹得到一定程度的遏制，美國經濟在長時間加息以及維持高利率的環境下面臨衰退壓力，市場將開始圍繞美聯儲降息這一預期進行交易。此時，美元指數進入快速下行階段，人民幣在國內經濟修復的情況下步入升值通道，北上資金再次大幅流入A股市場，配合內資共同將A股行情推入高潮。從A股配置來看，建議關注北上資金偏好的成長核心資產。

風險提示：美聯儲貨幣政策超預期、美國經濟表現超預期、國內經濟復蘇不及預期、地緣風險加劇等。