中金：CPI低點或現但復蘇仍需呵護世界即時

來源：證券時報·e公司時間：2023-05-12 09:05:25

(資料圖片僅供參考)

中金公司研報表示，4月CPI同比從0.7%下滑到0.1%，PPI同比從-2.5%回落至-3.6%，低于市場預期均值。從三個維度看，基數拖累仍占大頭，但新增因素亦有影響；從輸入性與內生性看，國際定價和國內定價的大宗價格均走弱；從成本與需求看，成本回落有貢獻，但場景修復的消費價格表現好于購買力驅動的消費價格。往前看，CPI同比年底低點或已過，但仍需財政貨幣發力“恢復和擴大需求”。

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中金：CPI低點或現，但復蘇仍需呵護

從基數效應和新增因素看，基數拖累仍占大頭，但新增因素開始拖累。CPI和PPI同比回落的0.6和1.1個百分點中，翹尾因素拖累了0.4和0.6個百分點，主要是由于去年同期俄烏沖突和華東疫情推升大宗和食品價格，去年4月PPI環比達0.6%，CPI食品和工業消費品價格環比亦大超歷史季節性。但新增因素亦拖累了CPI和PPI同比0.2和0.5個百分點，或表明復蘇基礎仍待進一步穩固。

從輸入性與內生性因素看，二者對PPI環比均有貢獻。受美歐銀行危機影響，國際定價的油氣價格走低，帶動石油化工和燃氣生產相關的PPI分項環比走弱，貢獻了PPI環比 0.5ppt的跌幅中的0.2ppt。但黑色、有色、煤炭、電力、非金屬礦物制品相關PPI環比亦下跌，或反映疫后趕工告一段落，3月固定資產投資同比從1-2月的5.5%放緩至4.8%，4月出口同比從3月的15%放緩至8%，近期高頻數據顯示，鋼材和瀝青表觀消費量、水泥出貨量均有所放緩。

從成本驅動與需求拉動看，成本有拖累，但需求更分化。CPI工業消費品同比回落、環比低于十年均值，部分受成本端PPI下滑影響，但食品和服務CPI環比高于歷史同期均值，反映內生需求仍在復蘇。但值得注意的是，與場景修復的消費價格復蘇更好，如交通工具租賃費、飛機票、賓館住宿和旅游價格環比漲幅在4.6%-8.1%，但與購買力相關的價格復蘇略弱，如衣著、生活用品、家電、汽車、通信工具、酒類環比漲幅均低于歷史同期均值。這與五一假期消費數據表現類似，與場景修復相關的消費，如酒店預定量、鐵路和民航出行人次、旅游人次都已經恢復到比2019年同期更高的水平，但與購買力相關的消費，如免稅購物額、旅游客單價、餐飲消費額、貨運物流仍未恢復至疫情前水平。

往前看，CPI同比或現年內低點，未來兩月基數效應將有所提振，PPI同比降幅在去年俄烏沖突影響下未來兩月或仍將擴大，但下半年有望改善。如我們在3月物價點評《我們看到的是回暖，而非通縮》中所講，從“一個跟隨，兩個特征”（伴隨著經濟衰退，以及物價水平的持續下降和貨幣供應量的持續下降）來看，目前制造業與服務業PMI顯示經濟處在復蘇階段，物價下行既不持續也不全面，M2同比和超額M2仍在高位，我們并非步入通縮。

但復蘇節奏與幅度仍需政策呵護。疫后第一階段場景修復的復蘇或已較為充分，后續購買力驅動的內生需求即將接力。由于從存量看，放開前我國居民收入仍低于趨勢，超額儲蓄積累低于發達經濟體水平，從增量看，結構轉型期，作為新驅動力的新經濟（綠色、科創）乘數低于老經濟（地產、基建），內生需求的復蘇或仍需政策呵護。利率或仍有下行空間，同時財政政策也很重要，除了支持投資（基建與新興制造），穩消費保民生方面或仍需加力，解決結構性就業問題的政策亦將加大力度落實。

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