近期有色金屬普遍上漲，鎳價更是再創歷史新高。究竟是哪些因素燃起了有色市場“冬天里的一把火”？后期漲勢會不會延續？企業在原材料價格上漲的背景下，又是如何實現穩定經營的？對此，期貨日報記者采訪了相關行業人士，聽他們一一解惑。

全球庫存普遍偏低

期貨日報記者在采訪中獲悉，近期有色品種普遍上漲，一方面是因為宏觀層面的積極信號再次提振市場對于終端需求的預期；另一方面是因為各品種在供應端出現了不同程度的干擾。

2021年，全球經濟延續復蘇態勢，中國和歐美各國經濟保持了較快增長。主要經濟體對工業原材料的的需求較為旺盛，有色金屬作為重要的工業大宗商品，銅鋁等原材料出現階段性供不應求狀態，有色板塊各品種在上半年持續上漲，下半年隨著政策調控和供需矛盾緩和后有所回落。

“有色品種庫存自去年至今大部分持續回落至歷史偏低位置，主要因為疫情之后消費率先復蘇導致階段性供需錯配，行業進入補庫周期，進而帶來了行業的普遍低庫存。目前來看，歐洲能源短缺導致歐洲冶煉廠出現持續減產，同時近期有色金屬整體需求韌性較為明顯，節前存在備貨和補庫需求，有色金屬庫存仍出現不同程度地下滑。”海通期貨有色研究員胡畔說。

值得注意的是，LME銅庫存因海外需求強勁恢復，精銅產量受疫情影響減產，導致庫存持續下降。國內銅庫存自去年5月開始持續下降，主要因為5月以來國內冶煉廠進入檢修期，疊加限電因素導致產量回落，另外廢銅供應緊張導致精廢價差收窄利于精銅消費也帶動國內庫存去化。臨近春節，進入淡季，庫存才出現止跌表現。

記者發現，電解鋁方面，去年一年LME鋁整體處于持續去庫狀態，國內社會庫存在7月、8月傳統淡季并未出現明顯累積，主要因為需求存在韌性，同時暴雨、疫情等因素影響了前期鋁錠的到貨，進入9月以后，鋁價持續過高對下游的抑制作用開始有所體現，限電也開始影響下游開工，對消費造成進一步的打壓，社會庫存出現持續累積。而去年12月以來，電解鋁庫存從前期百萬噸以上的高位回落至當前的72.4萬噸水平，主要因為隨著鋁價企穩，下游情緒好轉，鋁錠和鋁棒出庫持續良好，同時國內疫情運輸受阻導致部分鋁錠滯留在途，到貨偏少，社會庫存再次從階段性高位逐步回落至偏低位置。

胡畔介紹，鋅國內社會庫存自去年二季度以來持續下滑，目前全球顯性庫存處于近十年以來的低位。截至1月14日，SMM七地鋅錠庫存總量為12.31萬噸，較上周五繼續下降2400噸，其中上海地區在途國產鋅貨源將在下周入庫，下游節前有一定的備貨需求，庫存繼續下降。

鎳全球顯性庫存持續去庫自2021年5月26萬噸一路下滑至10萬噸，主要用于補充新能源產業鏈缺口。同時，國內鎳社會庫存也從2.6萬噸降至不足萬噸水平，合金及電鍍行業需求上移帶動鎳板去庫。

實際上，2021年由于錫錠整體緊缺，全球供需表現為去庫，年內LME及上期所錫總庫存一度不足2000噸，當前庫存雖有所回升，但仍處于歷史較低水平。

胡畔認為，有色金屬整體低庫存問題主要是受到疫情的沖擊，由于全球疫情防控持續，礦山產出受到一定影響，最為明顯的是東南亞地區有色金屬礦生產受到影響。此外，疫情還帶來全球物流整體不暢且擾動頻發，再加上全球勞動力短缺、人力成本提升、海運條件不穩定等因素影響，去年上半年便在庫存數據中開始反映。

事實上，自去年下半年開始，市場就聚焦于有色板塊的供應問題。去年二季度以來，歐洲天然氣價格暴漲，全球性能源短缺和價格高企愈演愈烈，歐洲成為能源危機的焦點。天然氣、煤炭和電力短缺波及有色領域，歐洲能源危機在去年10月引發歐洲大型鋅冶煉廠減產及檢修，年末影響進一步加大，且影響領域從鋅產業擴大到鋅和鋁兩大產業，歐洲最大的鋅和鋁冶煉廠生產先后受到巨大影響，能源問題引發有色金屬整體情緒緊張。

供應干擾因素各異

有色金屬當前庫存普遍偏低，目前的供應端情況又如何呢？

申銀萬國期貨高級分析師侯亞輝告訴記者，有色金屬供應端的干擾因素不盡相同。2021年年初以來，全球經濟持續復蘇，能源階段性短缺成為全球性的問題。海外市場中，歐洲天然氣能源危機不斷發酵，一方面，歐洲當地天然氣供應年內出現下滑；另一方面，由于地緣政治影響，俄羅斯對西歐的天然氣供應持續減少，使得歐洲天然氣進口量較往年大幅降低。三季度海外天然氣價格連續刷新歷史新高，ICE天然氣價格年內最高漲幅達7倍多，歐洲金屬冶煉的電力成本價格飆升，導致歐洲眾多大型冶煉企業宣布調減鋁鋅等工業品產量，海外減產對有色金屬市場帶來了較大沖擊。

“目前銅供應端干擾較前期有所消退，2022年長單benchmark敲定在65美元，現貨TC也維持振蕩回升，始終維持在60美元以上的水平，銅精礦供應趨于寬松。從產量上看，我國去年12月精銅產量環比增加5.38%至87萬噸，超出市場預期，且創下去年下半年以來的新高，主要因為冶煉廠檢修基本進入尾聲所致，從煉廠計劃看，預計1月仍維持高位。”胡畔說。

胡畔介紹，鋁和鋅供應端則主要受到歐洲能源短缺問題的干擾。此次歐洲能源危機主要因為歐俄地緣政治博弈升級，雙方對于北溪2號管道項目不能達成一致，俄羅斯對歐洲天然氣輸送實行斷供，加劇了歐洲能源短缺問題，同時極端寒潮天氣也使替代能源供給不足。鋅和鋁均為高耗能行業，電價上行對其生產成本產生較大影響。

實際上，目前市場仍在關注德國天然氣庫存低的現象，歐洲電價仍有隱患。若高電價問題持續未能緩解，全球原鋁和鋅供給仍將面臨進一步的收縮風險，需要持續關注俄羅斯和歐洲國家之間的地緣政治問題對能源價格的影響。

記者發現，鋁供應端云南、內蒙古等地持續緩慢復產，目前云南產能恢復約30萬噸，同時隨著冶煉利潤的恢復和“雙碳”政策的邊際緩和，復產范圍已逐步擴大至山西、廣西等地，運行產能持續小幅抬升。截至2022年1月初，國內電解鋁運行產能為3769.5萬噸，建成產能為4377.4萬噸，全國電解鋁企業開工率為86.1%，預計1月產能延續小幅增加。鋅方面，當前除了由于環保因素減停產的企業以外，目前存在冶煉廠由于礦壓力而出現控產，同時湖南部分冶煉廠出現了超過以往常規時間的檢修，我國精煉鋅去年12月產量達到51.33萬噸，1月精煉鋅產量預計為51.34萬噸，較前期預期出現較大幅度下調，主要增量為文山鋅銦的檢修后復產，以及甘肅煉廠的提產。

在全球減碳背景下，歐洲積極使用天然氣替代煤炭，歐洲電力結構中天然氣比重較大，而新能源發電短期難以彌補電力缺口，法國核電發電量還因為罷工等因素下滑。因此，天然氣價格大漲也導致歐洲電力價格飆升。“在冬季結束之前，歐洲天然氣價格預計易漲難跌，短缺的電力和高昂的電費，對歐洲地區有色金屬冶煉廠供應的干擾仍會持續，也將支撐鋅、鋁等價格保持偏強走勢。”侯亞輝說。

胡畔告訴記者，從鎳供應來看，目前礦端仍偏緊，印尼1月鎳礦FOB價格上調，1—2月部分鎳鐵廠有檢修計劃，同時東南亞地區進入雨季，季節性因素對產量也有一定影響。同時，1月13日印尼官方表示，政府可能在2022年開始對鎳鐵和鎳生鐵征收出口關稅。如果鎳價在15000美元/噸以上，將可能征收2%的稅即300美元/噸，并且稅額與鎳價成正比增長。2021年，我國從印尼進口的鎳鐵(包括鎳生鐵)約3076389實物噸，占我國鎳鐵供應總量的24%，印尼政府考慮征收關稅，再次引發市場對供應減少的預期。但中期來看，印尼方面去年12月以來，德龍二期、三期共投產5條產線合計增3千鎳金屬噸NPI，印尼產能持續釋放。隨著俄鎳、淡水河谷產能恢復和印尼NPI產能的釋放，遠期鎳供應憂慮較低。

另外，錫供應上，礦石端主要受緬甸疫情因素的影響，自去年11月至12月進口口岸完全關閉，影響錫礦進口約4000金屬噸，對國內礦石供應造成較大影響，目前礦石進口已經基本恢復，國內礦石供應緊張程度較之前有所緩解。1月以來，緬甸礦進口恢復有利于云南地區冶煉廠開工率提升，凱盟復產也補充了一定量的錫錠供應，但考慮到臨近春節，云南、廣西等地冶煉廠已逐步進入放假減產階段，因此1月供應環比仍將小幅減少。

在上述受訪人士看來，短期來看，海外發達國家鋅冶煉廠對電力依賴嚴重，歐洲天然氣能源危機帶來的電力成本抬升問題或難以快速解決，歐洲地區鋅鉛供應端的干擾將會延續下去。

淡季累庫預期顯現

“去年12月以來，有色金屬整體需求韌性較明顯，但隨著春節臨近，有色金屬補庫逐漸進入尾聲，整體需求均將面臨季節性走弱。但跟房地產和基建密切相關的品種需求預期偏樂觀，主要因為目前國常會提出加快重大項目實施、盡快落實專項債資金到具體項目，以及住建部擴大保障性租賃住房供給等積極信號，再次提振了市場對于終端需求的預期，預計開春后竣工、基建需求仍有韌性。另外，涉及新能源領域的品種如鎳、銅、錫等也有較好預期。整體上，有色需求呈現弱現實強預期的局面。”胡畔說。

2021年海外市場銅消費出現明顯改善，中國銅消費也較為強勁。受南美疫情影響，銅礦產出前期恢復緩慢，下半年逐步快速增長。“2021年國內銅冶煉新增產能有限，大冶有色40萬噸新增產能延期到2022年，2022年銅精礦或維持高增速，國內冶煉產能將擴張超過80萬噸，預計精銅產量維持高增長，或在一定程度上緩解全球銅庫存低水平壓力。”侯亞輝說。

“目前銅消費結構有所分化，其中空調外銷、光伏等保持較高景氣度，但地產類訂單暫仍未明顯好轉。”胡畔說，目前精銅桿企業開工率維持低位。另外，今年在手訂單不及去年，部分銅桿、線纜企業將在1月中旬左右放假，年前備貨或告一段落。

記者在采訪中獲悉，目前鋁消費端壓力逐步顯現，型材開工持續下行，鋁錠和鋁棒出庫放緩，鋁棒進入明顯累庫周期，同時加工費持續下調，節前消費傳統淡季逐漸顯現。

另外，近期基建項目密集落地，鋅需求預期改善，但短期天津疫情對需求有部分擾動。周內鍍鋅管訂單跟隨鋼材價格連續上漲，企業銷售訂單有所好轉，帶動成品庫存下降，但天津疫情導致企業有1—2天的停產，疊加臨近春節假期員工回家返鄉增加，企業開工較難提升，終端節前備庫情緒不及往年。

“目前錫市下游對硫酸鎳報價上漲接受度不高，硫酸鎳企業利潤倒掛對鎳價形成壓力。不銹鋼產量相對較低，排產下滑，但仍有節前補庫需求。基本面支撐仍在，同時節后存在新能源車和不銹鋼消費走強的預期。”胡畔說。

上述人士認為，錫下游主要領域焊料企業開工率相對穩定，去年12月國內錫焊料企業開工率為88.36%，較11月增長6.33個百分點。同時，由于前期企業原料庫存較低，年前的備貨需求拉動了短期消費，隨著假期將至，下游陸續放假消費將逐步走弱，錫價連續暴漲后，預計下游市場將逐步進入觀望期，預計1月焊料企業產能利用率受季節性影響將回落至77.5%。中長期來看，在光伏大基地等政策加持下，未來 1—3 年光伏新增裝機前景樂觀帶動錫需求。

“目前錫價再創歷史新高，價格處于絕對高位，而錫冶煉產能主要受制于精礦的緊缺。近期，云南、廣西等地錫冶煉廠1月節前放假減產，春節后緬甸進口錫精礦有望增加，國內精錫產量將再度恢復。在下游消費需求持續景氣背景下，預計春節后錫市將維持去庫狀態，支撐價格偏強運行。”侯亞輝說。

侯亞輝認為，一季度屬于有色金屬傳統消費淡季。春節假期期間，因為有色冶煉企業是保持連續生產的，而下游加工及終端企業會有放假安排。因此，春節前后大多有色金屬品種存在明顯的累庫預期。有色金屬中的銅、鋁、鋅與房地產、基建等產業相關性較大，一般1月開始會具有明顯的消費淡季特征，春節假期期間的累庫預期也相對較強；而鎳市淡季不明顯，春節前后的庫存一般未表現出明顯的季節性變化，當前鎳供需主要矛盾在硫酸鎳原料供應緊張，下游新能源需求提振電解鎳需求，鎳庫存累積空間不大；錫目前內外庫存水平都處于歷史低位，加上國內冶煉廠提前檢停產安排，目前現貨市場供應趨于緊張，今年春節季節性累庫或不及預期。

巧用期貨規避風險

“今年有色金屬走勢在年初將會呈現一定的分化，由于供應實質性緊缺明顯且持續性較強，鋁、鋅和錫表現偏強，而對宏觀經濟高度敏感的銅價則持續受到美元的無序擾動。后期，伴隨著消費旺季的逐漸啟動，有色金屬整體走勢會趨于一致。”國元期貨有色金屬分析師范芮說，自進入2022年以來，供應緊張對有色板塊具有明顯的價格支撐，并且推動有色金屬在今年開年表現較強，不過目前上漲動能有明顯減弱跡象。由于春節假期期間海外市場風險較大，美元對市場擾動不斷加劇，終端需求多處于傳統淡季，現貨需求及價格支撐力度不足，因此不建議過分追漲。

不過，侯亞輝認為，目前，在春節假期下游消費季節性淡季背景下，有色金屬多數庫存累積預期逐步上升。有色價格經過前期供應端炒作后，階段反彈沖高后再度回落，預計上方空間相對有限，整體或呈現區間寬幅波動走勢。

當前有色市場“春意盎然”，下游企業在面臨節后采購需求時，應如何靈活運用期貨及期權衍生品進行原材料價格的風險管理呢？

“有色金屬下游的加工型企業，因為春節后需要采購原材料進行生產，如果擔心價格上漲，可以采取逢低在期貨市場建立虛擬的多頭庫存。或者利用場外期權，買入一份虛值的看漲期權，在規避價格上漲風險的同時，也可以避免價格下跌帶來的不利影響，但這類單獨的方式也有一定局限。”侯亞輝說。

國內某鋁錠企業期貨部相關人士告訴記者，如果企業預期春節假期前后價格區間波動概率較大，那么有采購需求的有色金屬加工企業可采用“基差點價+含權貿易”的方式，規避市場價格波動風險。

侯亞輝介紹，若該下游鋁錠加工型企業，為了鎖定春節前后原料價格成本區間，規避鋁價格上漲的風險，貿易商可向期貨風險子公司買進一個月看漲期權，考慮到單獨買看漲期權的權利金較高，可以搭配一個賣出看跌期權來降低權利金。同時，如果客戶在鋁錠價格較低時有大量采購意愿，那么可以買入一份看漲期權搭配多份賣出看跌期權，買入的看漲期權也可以設計成碰到即敲出結構，同時將產品設計成每日觀察的期權合約。鋁錠采購企業可以根據市場變化，在春節前后逐步建立多頭頭寸，以達到低價分批采購目的。這類組合的累計期權，可以幫助客戶管理期貨價格波動的同時還鎖定了基差風險，并能夠享受到相對優惠的權利金，因此，累計期權結構被廣泛地運用到含權貿易中。

記者在采訪中發現，如果企業需要進一步管理采購鋁錠時的基差風險，企業可以在累計期權執行期間，與風險子公司現貨貿易團隊簽署未來一個月的基差采購合同，選擇以固定基差來采購一定量的鋁錠現貨。累計期權交易與固定基差貿易合同，共同融合成一種新型的幫助企業在一定價格區間內，按照一口價采購現貨，規避價格波動風險，利于企業提前做好節后的生產計劃。

“我們主要是為集團的空調企業做相應的套期保值，結合企業的需求，制定相關的套期保值方案。與其讓銅價揚湯止沸，企業不如來個釜底抽薪的策略來應對價格的上漲。”國內某空調企業下屬的貿易公司期貨部門人士告訴記者。

上述人士認為，“基差點價+含權貿易”的模式，是一種將期貨衍生品結合進現貨貿易的新型貿易模式，將期權以及期權組合轉換成現貨定價方式，并在現貨購銷合同中予以體現，幫助企業實現價格的風險管理。實體企業的套保手段從單純的基差點價、期貨交易、場外期權開始逐步演變成更加成熟的含權貿易模式，這是期貨風險管理子公司與實體企業共同探索的結果，為期貨及衍生品市場發展更豐富的保值模式提供了參考。

（文章來源：期貨日報）