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盡管，募集資金投向的產能建設只有40萬立方米，但在已披露招股信息之外，公司還在日照、邳州、臨沂招標擴產累計120萬立方，總規劃產能是現有產能的2.96倍。如果加上在德州規劃的100萬立方定制家居產能，交表已近一年的千年舟新材科技集團股份有限公司（以下簡稱“千年舟”）將實現數倍于現在的營收規模。

但是，這個目標推進有兩個問題。一是千年舟此前擴產的生態板、OSB板的毛利率，在最近三年內無一不呈現滑坡式下滑，擴大的產能，反過來會倒逼公司毛利率進一步下降。尤其是在上游房地產市場下行之際，這種風險在快速放大；二是產能擴張帶來的資金鏈風險，目前公司的負債率已經超過65%，如果進一步擴大產能，勢必面臨舉債發展，進一步會增加公司的負債杠桿。

尤其是根據上海票據交易所最新公布的資料，千年舟第一大客戶——浙江亞廈裝飾股份有限公司（旗下全資子公司上海藍天房屋裝飾工程有限公司已經出現多次商票逾期，并上了票交所公布的9月份逾期名單之后。擴大產能后的盈利下降風險和負債高增長風險，將讓這家公司的上市之路存在大量的不確定性。

擴產能的并不僅僅一地

今年的4月24日，千年舟的全資子公司——江蘇澳思柏恩裝飾材料有限公司發布了一份擬建公告，計劃建設70萬立方米的人造板及裝飾產面產品綠色智能化生產項目（中心變電所）。

兩個月后，位于山東的日照市澳思柏恩裝飾材料有限公司發布了30萬立方米年產能的可飾面定向結果刨花板生產線項目公告。

加上去年就擬建的臨沂分公司年產15萬立方米生態板、5萬平米高光板項目和計劃通過IPO募資建設的位于郯城的年產 40 萬立方米高端家具板項目，總計新增產能到160萬立方米。而公司現有產能不過56萬立方米。

然而，產能的高增長，卻不代表著千年舟未來將會實現盈利的高增長。

從上表可以看出，千年舟的毛利率呈持續下降之勢。

毛利率的下滑和產量的增長，總體呈現負相關。而對公司來說，更大的風險是行業整體的產能正在由供給不足，轉向產能過剩。這從招股書對比的大亞圣象(000910)(000910)、兔寶寶(002043)（002034）、豐林集團(601996)等同行的上半年年報，可以略窺一二。

截止今年6月30日，兔寶寶的營業收入下降了2.54%,，歸母凈利潤則下降了15.01%；豐林集團下降了營收下降了13.4%，歸母凈利潤下降了41.55%；大亞圣象營收則下降了6.6%，歸母凈利潤下降了36.58%。

在行業整體營收、凈利潤下滑的大趨勢下，產能高速的擴張，顯然會給毛利帶來巨大的壓力，尤其是在公司存貨周轉率等指標弱于行業均值的背景下。

資金鏈面臨巨大壓力

對千年舟來說，風險并不僅限于毛利率的下降，更重要的是極可能進一步提高公司的資產負債率，增加企業的償債壓力。

對資產負債率遠遠高于同業水平的千年舟來說，產能快速擴大的最大壓力，莫過于投資的需求。

根據招股書，現有的56萬立方米板材產能，所對應的專業設備和通用設備凈值就超過5億元，僅公司公布的14項主要設備的原值就超過2.75億元，如果產能擴大2.96倍，則至少需要8.14億元。即使將這次IPO募集資金的7.08億元資金全部用于產能擴張，也還有1.06億元的資金缺口。更何況公司還計劃了超過100萬立方米產能的定制家居生產線。這些資金缺口要解決，就需要進一步擴大負債，增加銀行的貸款。

蹊蹺的現金流

除了資產負債率較高外，速動比率、流動比率、應收賬款周轉率比較高，經營性現金流持續呈正值，這些都是值得銀行肯定的因素。

但有一點疑問的是，雖然經營性現金流持續呈正值，但存在瑕疵的是，千年舟龐大的關聯性交易會削弱現金流的真實性與含金量。

浙江華麗家具有限公司，是千年舟主要的成品木材供應商之一，過去三年的交易金額分別是3634.67萬元、5774.5萬元和6916.93萬元。但不為人所知的是，雖然招股說明書這家企業不是千年舟的關聯企業，但工商登記材料卻精確無比地記載著，直至2016年11月28日之前，上述公司還是千年舟的子公司。

另外，公司前員工控制或者任職企業占公司的銷售額一定比例，截止2021年年末，這一類型交易的金額在2395.59萬元。

而通過向關聯方采購，再由關聯方購買，將企業自有資金變成為良好經營性現金流的做法，在財務界屢見不鮮，這使得公司的實際經營性現金流凈流入數據存在疑問。

事實上，如果對照公司過往三年貨幣資金增幅和利息收入增幅，會發現兩者無法完全對應上。

從2019年至2021年的貨幣資金余額分別是1.43億元、1.56億元和1.77億元。而過去三年公司的利息收入，卻分別只有51.55萬元、43.96萬元和85.64萬元。

以中國人民銀行公布的利率倒推，可以看出上述貨幣資金絕大多數不是定期存款。從利息收入占年末現金余額的比例看，利率甚至僅僅比活期存款略略高一些。

上述現象顯然會讓外界對公司現金流的真實性有所疑問。因為，根據公司的現金流量表，除了2021年，2019年和2020年的現金及現金等價物凈增加額均為正值。也就是說，公司并不存在大量調用賬面現金的壓力。但這兩年的利息收入卻偏低，尤其是2020年利息甚至低于千分之三的銀行活期利率，不免讓外界懷疑這幾年現金的真實去向。

蹊蹺的是，相對于多數同行的應收賬款，這幾年千年舟的到期應收賬款余額一直處于直線下降的趨勢，2019年的應收賬款余額還是1.4億元，到2021年已經減少至9171萬元。這和同行的多數企業截然不同。

以大亞圣象為例，2019年的應收賬款余額只有10.85億元，到了2021年年末已經飆升至19.05億元；兔寶寶2019年的應收賬款余額是1.14億元，到了2021年年末已經飆升至12.97億元。

事實上，和其他企業一樣，千年舟應收賬款的前五名的余額也呈現了持續遞增的趨勢，但是在2021年前，應收賬款前五名的占比已經達到了42.25%。這個比例遠高于同行的其他家，以兔寶寶為例，前五名應收賬款的比值只有20.55%、大亞圣象則只有6.44%。應收賬款前五名占比遠遠高于同業且接近半數，顯然有些非同尋常。

事實上，對主要客戶的賬期，千年舟并沒有話語權，完全是以長賬期來吸引客戶。這從招股書可略窺一二，作為排名第一二大客戶的浙江亞廈裝飾股份有限公司（以下簡稱浙江亞廈）及其關聯方過往三年的應收賬款余額，占銷售收入的比例分別打到72%、68%和49%。

公司的應收賬款余額持續下滑，難免令人意外。尤其是浙江亞廈自身的資金鏈也有較大壓力。根據上海票據交易所的公告，截止9月，浙江亞廈的全資子公司海藍天房屋裝飾工程有限公司已經出現多次商票逾期。

而截止6月30日，浙江亞廈的母公司亞廈股份(002375)的貨幣資金只有22.83億元，但需要一年內需要支付的應付賬款和應付票據超過100億元，另外還有近16.94億元的短期貸款需要到期償還。

事出反常必有妖，在同行們的應收賬款大幅飆升的情況下，千年舟的應收賬款余額的持續下降更像是為了掩護千年舟的高負債率，讓后者看起來合理一些。

但即使如此，卻仍然無法讓監管層放心企業的財務。尤其是在以浙江亞廈為代表的行業主要客戶資金鏈普遍收緊的大環境下。

社保欠繳金額成謎

事實上，千年舟的風險，還不僅僅局限于激進的產能擴張計劃。

盡管，千年舟披露，截止2021年末，千年舟為1794名員工繳納基本養老保險、工傷保險、失業保險、基本醫療保險和生育保險，為1771名員工繳納公積金， 五險的覆蓋率達到95.94%，一金的覆蓋率則是94.71%。

但社保繳納的數據僅限于2021年，2019年和2020年的社保繳納是否充足則未透露，這為未來公司為歷史社保欠繳，補繳“五險一金”埋下了隱患。

事實上，啟信寶所公開的千年舟2021年繳納社保紀錄（含子公司、孫公司）累計只有1318人，和公司自己公布的也存在差距。

對此，控股股東銅華投 資及實際控制人陸銅華與陸善斌承諾：“如應主管部門要求或決定，股份公司及其子公司需要為員工補繳社會保險或住房公積金，或因社會保險和住房公積金事 宜受到處罰，或被任何相關方以任何方式提出有關社會保險和住房公積金的合法權利要求的，本人將按主管部門核定的金額進行補繳，并承擔相關費用，保證股份公司及其子公司不會因此遭受任何損失。”

然而，公司的管理不規范問題，也從四金繳納一事上，可以管中窺豹。除了招股書已公開的相關處罰外，公司的重要子公司——山東淮海木業有限公司還曾于2020年11月20日被費縣市場監督管理局列入經營異常名錄，原因是“企業信息隱瞞真實情況、弄虛作假。”

盡管翌年初，就被移出名錄。但“隱瞞真實情況、弄虛作假”，卻為千年舟的企業信用打上了一個問號。

而對公司的一系列異常現象，截止發稿，千年舟方面并未作出回應。